桑間濮上網匯通達上市遭冷遇，一級、二級投資市場意見相左，下沉市場沒有新故事？
2月18日，達上匯通達網絡股份有限公司(下稱“匯通達”)在港交所掛牌上市，市遭市場市場事它也是冷遇該公司的董事長汪建國繼2021年10月創業板上市的母嬰兒童連鎖零售企業孩子王之后，不足半年內拿下的投資第二個IPO。
自2010年起，相左下沉新故匯通達便開始布局下沉市場，匯通成為最早布局這一市場電商平臺之一，達上逐漸從早期的市遭市場市場事家電品類發展到覆蓋家電、消費電子、冷遇農資農機、投資家居建材、相左下沉新故交通出行、匯通酒水飲料六個領域的達上產品。
在上市儀式上，市遭市場市場事汪建國用“下沉市場是一個‘大金礦’，只要你有心，遍地是黃金”這樣一句話來形容下沉市場的發展前景。布局早、規模大、市場前景好，匯通達也理所當然地在成立的12年里受到一級市場的追捧。公開資料顯示，算上港股IPO上市，這12年里一共獲得了10輪融資，其中就包括阿里巴巴、雷軍系的順為資本、“國字號”的國投創益和國調基金等，上市前的基石投資者中還有創維集團、海瀾集團等知名企業。
不過在其登陸港交所之后，不僅股票最終發行價落在了43港元-48港元價格區間中的最低檔43港元，原計劃的募資額也大幅縮水。同時，匯通達趕在除夕1月31日發起的招股，直到2月8日其國際配售部分才獲得足額認購。
被不少分析稱為“農村電商第一股”，可見其定位在目前資本市場具備稀缺性，但為什么一級市場和二級市場會出現如此大的分歧?中國家電網記者近期聯系到匯通達相關人士，詢問該公司目前商業模式存在的優勢、如何應對下沉市場的變化等問題，但對方以公司尚處于靜默期為由拒絕了采訪。不過據觀察，由于匯通達的主營業務與鄉鎮夫妻店深度綁定，市場環境更加離散，相較于主流電商平臺，其商業模式所受到的影響也要復雜得多。
多年布局下沉市場，被一級市場看好
相比近幾年開始布局下沉市場的電商、零售商和企業，早在12年前就著手布局這一市場的匯通達，確實具備很強的前瞻性。汪建國在上市儀式上表達了對于下沉市場布局的理解，認為面對面廣量大且極度分散的市場，不能做增量，要盤活存量，整合和利用現有的各種資源。
他提到，匯通達的布局是從信息技術入手，幫助會員店進行數字化改造，從前端App、中臺ERP到后臺CRM系統，同時提供SaaS和供應鏈，減少小店庫存積壓和配送效率，同時也對許多單一品牌的代理商和批發商進行數字化改造，不斷鏈接上游廠家，創造出了“平臺加會員店”、“SaaS加供應鏈”、“線上和線下”的商業模式。
在下沉市場中融入數字化管理，使極度離散的鄉鎮夫妻店通過交易平臺串聯在一起，一定程度上提高了小B商戶的銷售效率、降低了成本壓力，在當時顯然具備很強的發展前景。在2015年5月的A輪融資中，匯通達也吸引了包括順位資本在內的8家投資方，2018年4月還被阿里巴巴投資45億元，在當時阿里巴巴的表述中，雙方會在供應鏈、渠道、倉儲和物流、技術系統等維度展開深度合作，為農村市場提供包括品牌專供、下單平臺、新零售系統、阿里云平臺、物流系統解決方案等一系列服務，可以看出阿里巴巴十分重視匯通達背靠的下沉市場。
匯通達的發展方向，也恰好踩到了近幾年國內提出的“內循環帶動大循環”、“鄉村振興戰略”等戰略上，也因此得到了國投創益、國調基金等國字號投資機構的投資。
此外，匯通達登陸港交所前的六家基石投資者中，創維集團、金螳螂、海瀾集團分別以家電、裝飾和服裝而知名，與匯通達的銷售業務相匹配，也說明三家企業對其在下沉市場布局的認可，未來很可能會借助匯通達做下沉市場的進一步布局。而商湯科技則是一家致力于人臉識別技術的計算機企業，后續也會幫助匯通達提高對于會員店、代理商和批發商的數字化改造能力。
目前來看，對于那些缺乏線下渠道資源的企業來說，匯通達依然是布局下沉市場時不容忽視的切入口之一。匯通達助理總裁、智能家電事業部CEO李煒曾表示，匯通達擁有自己完整的渠道和銷售網絡，與工廠的合作是基于產業布局，覆蓋全產業鏈，通過數字化連接上下游，將B2C能力共享。
一些小家電企業由于偏重于線上渠道發展，因此在布局下沉市場時也會選擇匯通達等平臺。中國家電網注意到，在匯通達上市當天，須眉科技董事長陳興榮在微博上祝賀匯通達上市，此前樂秀電子相關負責人在接受中國家電網記者的采訪時，也曾提到公司在布局下沉市場時與匯通達的合作。
被二級市場不看好，源自多項財務數據表現不佳?
雖然一級市場和品牌商對于匯通達有很大的期望，但透過匯通達的招股書，還是能夠看到目前該公司存在的一些隱憂。
招股書顯示，匯通達2018年至2020年營收分別為298.02億元、436.33億元和496.29億元，同期虧損分別為2.76億元、3.05億元和2.80億元，2021年前三季度，該公司營收464.96億元，期內虧損為1.58億元。同時，2018年至2021年前三季度，匯通達的毛利率分別為3.4%、2.9%、2.7%和2.6%。
橫向對比同為交易平臺的京東和拼多多，兩家公司2021年前三季度營收分別為6756.85億元、667.19億元，同期營業毛利潤分別為919.44億元、415.16億元，毛利率分別為13.6%、62.2%。可以看出，匯通達發展至今仍處于虧損狀態，且毛利率也處在極低的水平上。
匯通達毛利率偏低的問題，很大程度上要歸咎于其偏重于鄉鎮夫妻店等小B商戶的商業模式。雖然該公司的業務分為交易業務和服務業務兩部分，但在2018年至2021年前三季度，前者在總營收的占比均超過99%，而其招股書顯示，其交易業務是“通過供應商采購產品，并透過自營商城網站主要分銷往渠道合作客戶和會員零售門店”，同時也提到公司大部分收入來自于下沉市場的這兩類客戶，也就是說其在品牌商和零售商中間充當著批發商的身份。
匯通達團隊曾通過調研發現，農村消費習慣和城市大不相同，農民喜歡找熟人購買，討價還價，當場提貨，當天使用，同時鄉鎮店的老板和店員都是多面手，銷售兼保管;農民購買的商品有什么問題，他們能夠隨叫隨到，快速響應，這樣的消費習慣也導致農村消費者相較于線上電商平臺，更傾向于在線下小店中消費。
不過針對下沉市場的布局，獲得高毛利率顯然是一個難題。鄉鎮夫妻店對于產品進價波動的敏感，很大程度上會影響到對匯通達的忠誠度。同時，為了維持對這些小B商戶的吸引力，降低批發價顯然成為最為直接的手段，也勢必會影響到匯通達的毛利率。招股書顯示，2018年至2021年前三季度，匯通達的交易業務的毛利率分別為3.2%、2.7%、2.4%和2.0%，會員零售門店的流失率分別達到49.1%、44.7%、50.3%和50.6%，渠道合作客戶的流失率分別為78%、71.2%、67.3%和70.3%，在維持客戶和毛利率兩個方面均出現了走下坡的趨勢。
上述數據下滑的另一個原因，是其現有的商業模式受到了后來者的沖擊。雖然匯通達是在下沉市場交易平臺中規模最大的，但在其著手布局后，阿里巴巴、京東、蘇寧均開展了相應的業務。根據弗若斯特沙利文報告，面向下沉市場的交易業務規模中，匯通達以320億元位居第一，市場份額占比僅為0.7%，緊隨其后的阿里零售通、京喜通、蘇寧零售云、天貓優品的市場份額占比分別為0.6%、0.5%、0.5%、0.3%，可見匯通達與其它同樣布局下沉市場的平臺相比，優勢并不明顯。
同時，2020年初出現的疫情，也在很大程度上改變了鄉鎮消費者的購買習慣，他們也開始接受在網上購買家電等耐用類產品，無疑也會對匯通達原有的銷售基本盤產生一定影響。
此外，部分品牌商也在著手布局下沉市場，旨在壓縮經銷體系層級，從而讓利消費者，比如小米在去年就曾表示未來一年將新開10000家小米之家鄉鎮授權店，把小米之家開到每個縣城，而像海爾、美的、華帝等品牌近幾年里也在加強了針對鄉鎮級市場的布局。品牌商針對下沉市場的布局，會加速去中介化的趨勢，很可能導致匯通達的長期營收表現受到影響。
這也是為何匯通達在登陸港股之后，二級市場對其反應平平的重要原因。截至2月28日收盤，港股股本1.78億股，成交量僅49.53萬股，股價為43.95港元，略高于43港元的發行價。對于二級市場來說，股價的不斷攀升往往源自一家公司長期能夠帶來高利潤率，或者具備足夠強的護城河，未來存在較大的增長空間，但從目前的情況來看，匯通達還沒有拿出能夠說服投資者的新故事。
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